第
30
卷
摇
第
3
期 王建军
,
刘红霞
:
高管团队内部薪酬差距对投资效率影响的实证研究
做出扩大企业规模进行低效率的扩张需要大量的
资金
,
从而会在一定程度上降低了高管货币性收
入
,
也缩小了高管薪酬差距
。
因而高管人员薪酬
差距的缩小与降低投资效率是一致的
。
从政治利
益角度看
,
进行低效率的投资往往会伴随着高管
薪酬差距的缩小
。
高管薪酬差距的扩大对投资效
率的影响是其经济利益和政治利益联合作用的结
果
。
一方面
,
扩大薪酬差距会激励高管为股东利
益的目标努力
,
高管会做出提高投资效率的决策
;
另一方面
,
扩大高管薪酬差距会减少管理层控制
的自由现金流
,
从而在一定程度上抑制高管做出
非效率投资
。
由上面的分析可知
,
扩大高管薪酬
差距会提高
A
股国有上市公司的投资效率
,
于是
本文提出如下假设
。
假设
1:
其他条件相同
,
适当扩大
A
股国有上
市公司高管团队内部薪酬差距
,
上市公司的投资
效率将得以提高
。
Lazear & Rosen
构建了一个代理人之间的竞
争模型
,
通过该模型他们证明了代理人的努力水
平由报酬差距决定
,
并且在报酬差距不断扩大时
,
代理人的努力程度也随着提高
( Lazear & Rosen,
1981)
[1]
,
从而能提高企业业绩
。 Main et al.
(1993)
[7]
发现
,
薪酬差距的扩大能给企业带来业
绩的提升
。
林浚清等
(2003)
[8]
的研究也表明
,
薪
酬差距的扩大能提升企业业绩
。
另一方面
,
一些学者则对薪酬差距的积极作
用产生了质疑
。 Pfeffer & Langton(1993)
[9]
对学
术部门的研究表明
,
当薪酬差距扩大时
,
研究效率
和个人满意度将降低
,
并且教员之间相互合作的
可能性随着薪酬差距的扩大也降低
。
张正堂
(2007)
[10]
对国内上市公司的样本进行了分析
,
得
到的结果是
:
高管团队内部薪酬差距对企业未来
绩效存在负面影响
。
投资作为企业重要的财务活动无疑将会对企
业业绩产生不可忽视的影响
。 Modiliani & Miller
(1961)
[11]
认为在完美资本市场条件下
,
企业价值
只取决于投资产生的未来现金流
。
在现实市场
中
,
企业业绩好坏很大程度上也受投资的影响
。
李东阳
、
周学仁
(2010)
[12]
以辽宁省对外直接投资
为例
,
发现对外直接投资与企业短期业绩之间正
相关
。
周子学等
(2011)
[13]
则发现研发投资对企
业业绩具有非线性效应
。
上述这种不一致的结果
,
本文认为很可能薪
酬差距与投资效率之间存在非线性关系
。
从上面
的分析容易知道
:
扩大高管内部薪酬差距会激励
高管做出有利于上市公司的投资效率决策
,
但扩
大薪酬差距从而提高投资效率是有一定条件的
,
该条件是高管薪酬差距的制定是否主要受到包括
董事会
、
监事会和股东大会等因素的制约
。
在完
善的公司治理机制下
,
高管薪酬的制定要接受董
事会
、
监事会和股东大会的监督和批准
。
也就是
说在股东大会
、
董事会和监事会等因素的制约下
,
高管薪酬差距会被限制在一定范围内
,
在该范围
内适当扩大高管薪酬差距能够激励高管
,
因而对
提高上市公司的投资效率是有利的
。
对
A
股国
有上市公司而言
,
其治理机制对高管的约束力较
弱
。
如果高管薪酬差距不断扩大
,
到了主要由高
管决定其薪酬的程度
,
而高管团队内部薪酬差距
较大
,
这时
,
无论是股东大会
、
董事会还是监事会
,
对高管的制约力度都会有限
,
高管的权力会很大
,
高管出于自身利益考虑
,
而并非主要受到经济激
励的考虑
,
会进行低效率的投资扩张
,
此时高管团
队内部薪酬差距扩大反而会促进
A
股国有上市
公司非效率投资
。
从而本文得到如下假设
。
假设
2:
其他情况相同
,
随着高管团队内部薪
酬差距的扩大
,
薪酬差距对
A
股国有上市公司的
投资效率的正向影响存在拐点
,
超过该拐点
,
薪酬
差距则会对
A
股国有上市公司的投资效率产生
负向影响
。
三
、
研究设计
(
一
)
过度投资和投资不足的计量模型
Richardson(2006)
[14]
通过模型估算出企业的
正常投资水平
,
然后用模型的回归残差作为投资
过度和投资不足的代理变量
,
进而分析自由现金
流对过度投资的影响
。
本文也采用
Richardson
[14]
(2006)
的模型来度量过度投资和投资不足程度
,
企业正常的投资水平估计模型如下
。
inv
t
=
琢
0
+
琢
1
growth
t
- 1
+
琢
2
lev
t
- 1
+
琢
3
cash
t
- 1
+
琢
4
age
t
- 1
+
琢
5
size
t
- 1
+
琢
6
ret
t
- 1
+
琢
7
inv
t
- 1
+
移
ind
+
移
yr
+
着
t
(1)
inv
表示固定资产
、
长期投资和无形资产的净
值改变量
/
平均总资产
;
lev
为资产负债率
;
age
为
·96·
