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北京工商大学学报( 社会科学版 )摇 摇 摇 摇 2014 年摇 第 3 期
300 股指期货上市首日) 至 2013 年 11 月 15 日
(2013 年 11 月合约的交割日) 区间内的 5 分钟高
频交易数据。 选取该时间段的意义在于, 上述时
间段正好是沪深 300 股指期货上市交易以来整整
三年半的高频数据,以此来进行实证研究,可以追
踪、考查沪深 300 股指期货从 “ 诞生 冶 以至 “ 初步
成熟冶 的整个过程, 能够对我国股指期货市场的
逐步发展有一个全面且深入的认识。
沪深 300 股指期货的交易时间为交易日的上
午 9:15—11:30 以及下午 13:00—15:15( 最后交
易日下午为 13:00—15:00); 但是, 沪深 300 指数
的交易时间为交易日的上午 9:30—11:30 以及下
午 13:00—15:00。 考虑到为了使这两组 5 分钟
高频交易数据能够一一对应匹配, 本文对每个交
易日都选取 9:35—11:30 及下午 13:00 - 15:00
的交易时间段作为研究样本 ( 由于 9:30 的数据
被用来计算 9:35 的收益率, 因此本文不包括 9:
30 的数据)。
如此,沪深 300 股指期货、 指数在每个交易日
同样都有 48 组 5 分钟高频交易数据 。 在上述选
取的期间内, 共有 867 个交易日 , 因此总共有 41
616 组 5 分钟高频交易数据。
3郾 连续合约的构建
股指期货市场是由一个个单独合约的交易所
构成,其中每个单独合约都有一个预先确定的到
期月份或称交割月份 ( 如 “1311 合约 冶 表示于
2013 年 11 月份到期交割结算的合约 )。 当一个
合约到期交割, 下一个合约就上市交易 ( 如
“1311冶 合约到期交割时,“1405冶 合约就上市交
易), 如此形成连续不断的循环过程。
为了对在距离到期交割日一定时间长度下的
股指期货价格进行长期的持续跟踪研究, 可以把
一个个单独合约“ 拼接 冶 起来, 成为 “ 连续合约冶。
所谓的“ 连续合约 冶, 都是虚拟合约, 不能交易和
交割, 只是为了研究、 分析需要而虚拟出来的合
约。 股指期货“ 连续合约冶 有四种 , 分别是: 当月
连续(IF1) 合约 、 下月连续( IF2) 合约、 下季连续
(IF3) 合约和隔季连续(IF4) 合约。
采用连续合约而非单个合约来进行实证研
究,有两个优点 :一是采用连续合约能够大致把到
期时间段“ 锁定冶 在一个范围内 ( 如 IF2 的到期日
在 1 个月到 2 个月之间),能够减少到期时间对股
指期货价格的影响;二是简化了研究对象,只需对
IF1、IF2、IF3、IF4 这 4 种连续合约进行研究, 就能
达到对三年半以来全部 43 项单个合约同时进行
研究的效果。 这与封思贤等 (2010)、 左浩苗等
(2012) 的思路是一致的。
4郾 无风险利率
实际市场中各类投资者得到的无风险利率各
不相同,考虑到在金融研究中通常将国债到期收
益率作为无风险利率, 本文采用中债登公司的中
国固定利率国债 1 年期到期收益率作为无风险利
率。 无风险利率序列的频率为每日, 在上述选取
的期间内共有 867 组数据 。
5郾 股息率
采用中证指数有限公司的沪深 300 指数的股
息率数据,其计算公式为:
指数股息率 =
移 (调整股本数 伊 权重因子 伊 年度每股现金股息)
移 (调整股本数 伊 权重因子 伊 股价) 伊 100 %
(38)
指数股息率数据时间序列的频率为每日,在
上述选取的期间内共有 867 组数据 。
6郾 市场冲击成本
魏平等(2013) 通过数学建模与实证研究 ,发
现沪深 300 股指期货市场中, 永久性的冲击成本
为平均 4郾 34 基点,暂时性的冲击成本为 11郾 34 基
点。 那么,总的市场冲击成本平均是 15郾 68 基点 ,
即交易金额的 0郾 156 8% 。
( 三) 持有成本模型实证分析
1郾 估值计算
文献综述部分已指出, 持有成本模型体系主
要有:(1) 原生的持有成本模型;(2) 随机利率下
的动态持有成本模型;(3) 随机利率及随机市场
波动率下的一般均衡模型。 考虑到利率因素在股
指期货估值中的影响并不大( 假如研究对象是固
定收益证券的期货衍生品如国债期货, 那么利率
因素将极其重要), 本文进行实证分析时, 暂不考
虑涉及随机利率的(2) 和 (3),而是采用原生的持
有成本模型。 采用 SPSS 软件 ,经过计算, 分别得
到了 IF1、IF2、IF3、IF4 的 5 分钟高频估值数据。
2郾 估值( 预测) 效果:理论— 实际绝对价差
IF1、IF2、IF3、IF4 的相对价差情况如表 1 所示。
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