Page 80 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2020年第2期

第 35 卷摇 第 2 期 孔宁宁, 吴摇 蕾, 陈绾墨: 并购重组业绩承诺实施风险与中小股东利益保护

实现了私利最大化。 Wind 数据显示,季奎余通过 影响分析如下:其一,大股东侵占风险与中小股东
减持获利 30 563郾 04 万元,持股比例由交易完成 利益保护。 大股东侵占风险首先表现为大股东因
时的 12郾 92% 减至 9郾 82% 。 陆永及其一致行动人 业绩承诺规制效应的存在,通过财务造假实现业

因“双高冶带来的理论收益则为 211 361郾 56 万元, 绩达标,避免补偿义务。 2015 年雅百特一方面虚
收益率高达 781郾 03% 。 由此可见,即使后续业 构巴基斯坦“木尔坦地铁冶 跨境工程合同和安哥
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绩失诺,季奎余和陆永仍可从高承诺带来的高股 拉安美公司建材贸易事项,通过上海联赢物流和
价效应和高交易对价中弥补后续可能发生的股价 罗雄国贸伪造建材进出关单据,利用海外 16 家公
下跌和业绩补偿造成的损害。 反观中小股东,因 司构造虚假回款,导致当年利润分别虚增 14 967郾 52
信号传递效应受“双高冶并购吸引进行盲目投资, 万元和 1 402郾 93 万元;另一方面利用上海煊益、
一旦业绩失诺发生,就会成为估值风险的受害者。 熠循新能源等上游供应商和无锡挚航等下游客户
其二,事前监督不力风险与中小股东利益保护。 虚构国内贸易活动,伪造“真实冶 现金流,造成当
2015 年 4 月证监会针对雅百特申报材料发出问 年利润虚增 6 855郾 89 万元 。 2016 年前三季度,
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询,但在其答复并不具备说服力和合理性的情况 雅百特以同样方式进行财务造假,造成当年利润
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下,依旧顺利过审,表现为事前监管不力风险。 首 虚增 2 423郾 77 万元 。 自 2015 年公告首年业绩
先,证监会质疑雅百特 2012—2014 年经营活动现 达标到 2018 年 4 月发布业绩修正公告,雅百特股
余
金净流量与净利润匹配度低,要求说明合理性。 价从 14郾 56 元下跌到 6郾 10 元 ,中小股东财富严
针对该问询,雅百特选取同为“造血冶能力低下的 重受损。 大股东侵占风险还表现在承诺期间通过
森特士兴作对比,将问题症结归于行业整体运行 股份质押,蓄意拖延履行承诺补偿义务。 造假事
较差,回复并没有说服力。 其次,证监会问询承诺 实披露前,雅百特 2016 年业绩未达标,应当实施
业绩与盈利预测的合理性和可实现性。 证监会问 股份补偿 19 360 373 股。 截至公告后 30 日(2017
询前,《资产评估报告》中仅列示了基于承诺净利 年 5 月 28 日),大股东瑞鸿投资持有 125 054 033
润的收益法估值结果,并未针对业绩实现方式及 股,完全有能力但并未在规定时限内作出实质性
影响营业收入的重大项目作出说明。 问询后增列 补偿。 造假行为披露后一年间,承诺方在明知需
了项目经营计划等盈利预测的补充信息,但仍未 要履行补偿义务的情况下,仍频繁进行股份质押
披露项目合同真实性核查的法律文件及重大项目 以获取融资。 雅百特因连续三年业绩失诺累计应
对业绩承诺履行情况的影响,回复并不完整。 证 补偿 228 359 418 股,但瑞鸿投资 99郾 98% 股份处
监会缺乏统一的业绩承诺目标实现的相关信息披 于质押状态,余下 24 569 362 股不足以实施补
露规范,评估机构中企华未对重要合同进行核实 偿 。 雅百特在面临股价跌停、退市及法律诉讼
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表现出来的中介机构“软监管冶,以及独立财务顾 三重风险情况下,最终补偿实施受到了股份质押
问金元证券出具虚假报告反映出来的中介机构诚 解除日期和法律诉讼进展的影响,短期内显然难
信披露责任管理机制缺失,为中小股东利益受损 以实现,必然使中小股东利益受到损害。 其二,法
埋下了隐患。 律约束缺失风险与中小股东利益保护。 首先,相
2郾 承诺期间业绩承诺实施风险对中小股东 关业绩承诺法律条款缺位极易引发失诺后补偿不
利益的影响 到位。 在雅百特案例中,由于法律上不存在对附
(1)承诺期间业绩承诺呈现出“达标率低冶或 承诺补偿义务股份进行质押的约束条款,而且质
“精准达标冶特征。 表 2 显示,2015 年雅百特披露 权受偿次序优于债权,瑞鸿投资和纳贤投资才能
的业绩承诺完成率为 106郾 27% ,呈现精准践诺特 频繁进行股份质押以拖延补偿义务。 这种行为可
征。 2018 年 4 月因信息披露违规遭立案调查后 能因后续承诺方不具备充足的资金解除质押或因
发布的业绩更正报告则显示,雅百特实际业绩在 承诺方与质权人针对股份权属纠纷引发诉讼事
承诺期间连续三年失诺,呈现出明显的达标率低 宜,导致最终的补偿延迟甚至落空。 其次,雅百特
特征。 对于连续三年失诺未实施补偿的行为,却几乎无
(2)承诺期间的潜在风险及其对中小股东的 需付出代价。 证监会发布的处罚决定仅要求雅百

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