Page 88 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2020年第4期
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第 35 卷摇 第 4 期       摇 摇 摇 摇 潘凌云, 董摇 竹: 控股股东持股比例如何影响企业生产率

   便车冶行为    [19] ,出现对经理人监督不足的问题。 在                 本,由此进一步抑制企业生产率。 概而言之,较之
   缺乏监督的情况下,企业经理人会更加有动机追逐                          发达国家,中国企业面临更高的代理成本,因而控

   自身利益,包括在职消费、卸责、非正常现金支出、                         股股东持股比例的提高所带来的边际效应会更
   非效率投资等。 这些行为不但浪费了大量本可以                          大。 所以,在中国背景之下,控股股东持股比例对

   用来提升企业生产率的资源,更为严重的后果是,                          企业生产率的激励效应可能会更加显著。 基于以
   在监督不足的情形下,企业管理层能够获得超额收                          上分析,本文提出如下假设。
   益 [20]  ,这使其逐渐丧失了生产率提升意识。 而随                        H1:控股股东持股比例的提高促进了企业生
   着控股股东持股比例的提高,控股股东拥有更多的                          产率水平的改善。
   剩余索取权(residual claim),必然会积极地监督管                     二、研究设计
   理层。 大量文献为控股股东的监督作用提供了经                              (一)数据来源
                          [21]  指出,为了提高控制              本文中的上市公司数据来源于国泰安数据库
   验证据。 Shleifer & Vishny
   权收益,控股股东有动机限制企业管理层追逐个人                          (CSMAR)与万德数据库( Wind)。 同时,本文对
                                 [17]              企业数据做了如下处理:(1) 剔除存在变量缺漏
   利益的行为。 Claessens & Djankov      的研究表明,
   大股东持股比例的提高可以极大地减轻股东与企                           值的企业;(2)剔除 ST、PT 企业;(3) 剔除金融类
   业管理层之间的代理冲突。 孙兆斌               [18]  在对中国上      上市企业;(4) 对企业层面的连续变量在 1% 与
   市公司的考察中发现,随着控股股东持股比例上                           99% 分 位 数 进 行 了 缩 尾 处 理。 同 时, 本 文 以
   升,控股股东及其代表将更可能直接参与企业经营                          2007—2018 年的样本作为主要考察区间。
   管理,由此避免了中小股东“搭便车冶所造成的监                              (二)变量定义
   督不足。 并且,现有文献还发现大股东能够改善企                             1郾 被解释变量
   业业绩   [22] 、提升企业价值      [23] 、降低企业诉讼风               被解释变量为企业生产率(TFP)。 关于企业
   险 [24]  等。 总之,控股股东持股比例提升作为一种                    生产率的计算,本文按照 Giannetti et al.         [26]  的基
   治理机制,可以有效缓解股东与企业管理层之间的                          本思路,建立以下模型估算:
   信息不对称,进而降低代理成本问题                [25] 。 因此,根          output i,t  = 琢 + 琢 capital i,t  + 琢 labor i,t  +
                                                                  0
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   据“监督效应冶假设,随着持股比例的提升,控股股                                     移 Year + 移 Ind + 着 i,t       (1)
   东更可能为了企业长期价值的提升以及自身控制                               模型(1)中,i 是企业,t 是时间。 其中,output
   权收益的增加,而积极抑制管理层的机会主义行                           为销售收入与存货变动之和的自然对数,capital
   为,并引导企业管理层把主要精力放在生产率提                           为固定资产的自然对数,labor 为员工人数的自然
   升上。                                             对数。 Year、Ind 分别为年份与行业固定效应。 残
       处于转型经济中的中国,其制度环境与发达                         差 着 即为企业生产率 TFP。
   国家相比存在非常大的差异,公司治理机制存在                               2郾 解释变量
   诸多欠缺,因而中国上市公司面临更大的内部代                               解释变量为控股股东持股比例(top)。 参考
   理冲突。 具体而言,我国上市公司大多数都是由                          Gul et al.  [27] 的研究,本文使用第一大股东持股比
   国有企业改制而来,所有者缺位问题历来是久治                           例(top)度量控股股东持股情况。
   不愈的顽疾,加之要素市场改革相对滞后,我国经                              3郾 控制变量
   理人市场发育程度不高,激励与监督机制也不够                               本文控制了以下变量:企业销售额增长率
   完善,使得企业经理人较少面临薪酬压力与职业                           (sgr),用企业当年销售额与上一年销售额之差除
   危机,这会在一定程度上抑制生产率的提高。 同                          以上一年销售额表示;资产收益率(ROA),用净利
   时,“关系冶文化在中国根深蒂固。 从某种程度上                         润与总资产余额之比表示;企业价值(TobinsQ),

   讲,“关系冶 文化甚至成了公司治理的替代机制,                         用股票市值与债务账面市值之和再除以总资产表
   依靠“关系冶 获得的好处要远高于建立完善的公                          示;企业规模(totalassets),用总资产的自然对数
   司治理机制所带来的好处,造成企业所有者忽视                           表示;负债率(leverage),用长期负债与短期负债
   对管理层的监督和激励,进而引发很高的代理成                           之和与总资产的比值表示;产权性质(SOE) ,如

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