Page 74 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2020年第1期

北京工商大学学报(社会科学版)摇 摇 摇 摇 2020 年摇 第 1 期

2郾 流动性中介效应检验。 表 2 中流动性中 而影响其价值,意味着风险投资会发挥社会关系
介效应模型(2)结果显示风险投资支持与区间换 网络的支持作用,缓解企业的外部融资约束,且风
手率的系数为 15郾 004、在 1% 水平下显著,模型 险投资机构数量的增加会加强社会网络资源的互
(3)的回归结果显示中介变量的系数为 0郾 014、在 补支持效果。 与假设 4 的预期相符。
1% 统计水平显著,与其相对应风险投资与企业价 (三)内生性分析
值的回归系数不显著, 说明流动性指标 ( Turn鄄 风险投资与新三板企业价值之间可能存在内
over)在风险投资影响新三板企业价值的关系中 生性,即可能并非风险投资提升了公司价值,而是
表现出完全中介效应,意味着风险资本投入新三 价值较高、成长较好的企业吸引了风险投资。 为
板企业后会发挥信息效率下的认证作用,改善新 了解决以上问题,使研究结果不受自选择效应的
三板企业股票的流动性,使股价更接近企业的内 干扰,采用倾向得分匹配方法验证新三板企业在
在价值。 模型(4) ~ (6)的分析过程同模型(1) ~ 其他特征变量相似的前提下,风险投资支持更有
(3),得到相同的结论(股票流动性依旧表现出完 可能促进公司价值提升。 通过选取企业规模、收
全中介效应),说明联合风险投资能积极改善企 入增长能力、运营能力、资本密度、无形资产占比、
业股票的流动性(第二意见人进一步加强了认证 产权性质、企业年龄、挂牌年龄等变量对新三板企
作用,Brander et al. [28] ),从而正向作用于企业价 业是否获得风险投资的哑变量进行 Logit 回归,得
值。 综上,企业股票的流动性在风险投资作用于 到倾向匹配得分(新三板企业获得风险投资支持
新三板企业价值的过程中扮演了完全中介效应的 的概率),然后进行最近邻匹配、卡尺匹配和核匹
角色,支持了假设 3,也再次印证一个重要的事 配,分别得到风险投资影响企业价值的平均处理
实,即改善新三板挂牌企业股票流动性对企业价 效应(ATT),结果如表 3 所示。 结果显示,匹配前
值提升具有积极的作用。 ATT = 0郾 482、在 1% 水平下显著;匹配后,最近邻
3郾 融资能力中介效应检验。 表 2 中融资能 匹配 ATT = 0郾 298,卡尺匹配 ATT = 0郾 301,核匹配
力中介效应模型(2)显示风险投资与增发规模的 ATT = 0郾 297,且它们都在 1% 水平下显著。 匹配
系数在 1% 水平显著为正(茁 = 7郾 695),结合模型 后平均处理效应有所下降但依然显著,说明控制
1
(3)中增发规模与企业价值的系数(酌 = 0郾 057、 新三板企业特征变量后,有风险投资支持企业的
2
在 1% 水平下显著),风险投资与企业价值的系数 价值显著高于无风险投资的企业。 由此可知,风
(酌 = - 0郾 202、在 5% 水平下显著),可知直接融 险投资对新三板企业价值存在显著的提升效应。
1
资能力(Issue) 在风险投资与新三板企业价值的 表 4 进一步分析了匹配效果是否较好地平衡了数
关系中表现为部分中介效应。 同样的过程分析模 据。 结果显示,匹配后,所有变量的标准化偏差小
型(4) ~ (6) 却发现增发规模在联合风险投资影 于 10% ,t 检验的伴随概率表明处理组与对照组
响企业价值的过程中表现出完全中介效应。 说明 的差异不显著,说明平衡性假设得到满足,上述匹
风险资本通过影响新三板企业的直接融资能力进 配过程有效。

表 3摇 倾向得分匹配估计结果

变量 样本匹配 处理组 控制组 ATT 标准误 T 值
匹配前 2郾 084 1郾 603 0郾 482 0郾 094 5郾 10 ***
最近邻匹配 2郾 079 1郾 781 0郾 298 0郾 128 2郾 34 ***
Tobin_Q
匹配后 卡尺匹配 2郾 079 1郾 779 0郾 301 0郾 115 2郾 62 ***
核匹配 2郾 079 1郾 782 0郾 297 0郾 115 2郾 58 ***
摇 摇 注: *** 、 ** 、 分别表示在 1% 、5% 、10% 水平下显著。
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摇 摇 (四)稳健性检验 (Independ)、区间成交量(Volume)、财务杠杆(Le鄄
为了进一步验证前文的结论,进行如下稳健 verage) 作为企业公司治理、股票流动性、融资能
訛 輥 輮
性测试:(1)替换相关中介变量,分别用独董占比 力的代理变量,回归结果如表 5 所示。 结果表明,

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