Page 75 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2020年第4期
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北京工商大学学报(社会科学版)摇 摇 摇 摇 2020 年摇 第 4 期
管部门的双向原则要求、投资者的有效监督治理、 沪港通作为资本市场对外开放的重要体现,极大改
媒体分析师的密切关注,以及管理层的自身行为, 变了微观企业的融资约束与治理环境,其对公司现
也将对公司的现金持有水平产生影响。 因此,本 金持有的影响也主要源于以下两种效应。
文从融资约束和公司治理两个角度,基于 2010— (一)缓解融资约束效应
2017 年 A 股上市公司数据,检验沪港通对公司现 在我国资本市场制度尚需完善的经济背景
金持有的影响。 研究发现,公司现金持有水平因 下,即使公司面临较优的投资机会,亦可能因融资
沪港通的作用而呈现增持状态,其作用途径源于 渠道及融资方式的受限而丧失机会。 沪港通实施
沪港通对公司治理的优化而非对融资约束的缓 的核心是放松或取消资本流动的限制,允许香港
解,现金持有量的增加源于抑制过度投资所减少 投资者进入开展市场交易,这必然会引起投资结
的现金耗散,并将增加的现金用于研发投入与股 构及资本配置方式的重大改变,也势必会影响公
利发放。 进一步研究表明,沪港通显著增加了公 司现金持有水平。
司的现金持有价值,特别是高代理成本和低成长 首先,沪港通最直接的后果是引入资金、扩大
性的公司。 资金供给量、拓宽融资渠道,缓解融资约束,降低
本文可能的贡献在于:(1) 有关沪港通实施 现金持有水平。 其次,流动性假说认为,股票流动
经济后果的研究尚未形成一致结论。 有的认为, 性的增强会降低权益资本成本,即随着流动性的
沪港通实施后有助于增加投资规模,促进经济增 提高可以降低其风险溢价及投资者的预期回报
长;完善公司治理,提高信息披露质量 [12] 。 也有 率,从而缓解融资约束 [16] 。 自沪港通开通以来,
认为,沪港通导致 A 股市场与香港市场的联动性 股票流动性因较低的交易成本及迅速的交易指令
增强,加剧了市场风险对股价的影响 [13] 。 本文通 而不断提升,这种流动效应可以有效地分散流动
过探讨微观层面沪港通实施对公司现金持有的影 性风险、降低交易成本、缓解融资约束,降低现金
响,补充了沪港通影响公司治理行为的潜在逻辑 持有水平。 再者,由市场分割理论可知,由于政策
及经济后果的经验证据。 (2)公司现金持有的相 的限制及投资者理念的不同,将导致信息传递、资
关研究已日趋完善,本文从沪港通的视角来探究 本流通在分割市场中产生负面效应,提高公司面
其如何作用于公司现金持有行为,在一定程度上 临的风险及融资成本。 沪港通的实施可以有效地
拓宽了宏观经济政策与公司财务决策等研究论 改善市场分割现象 [17] ,增加融资渠道,降低现金
题,在深入阐述外部经济政策对公司内部现金持 持有水平。 最后,从信息角度看,如果香港投资者
有行为及其经济后果产生影响的同时,亦丰富了 在获取私有信息、增加知情交易、提高股价信息含
公司现金持有的已有文献。 (3)现有研究侧重于 量 [14] 、降低信息不对称程度等方面具有较大的优
以 2014 年的事件构造 DID 模型来关注沪港通对 势,那么沪港通的启动将会降低公司外部融资成
于股价信息含量及定价效率、联动性等资本市场 本,降低现金持有水平。
方面的影响 [14 - 15] ,少有运用多期 DID 模型考察 (二)公司治理效应
对公司层面的影响。 本文从融资约束和公司治理 沪港通互通互联机制的实施,降低了香港投
两个角度,通过构建 DID 和多期 DID 模型,并运 资者的交易成本,改变了投资者的结构,进而引发
用 PSM 检验、变换样本范围、替换关键指标等方 公司行为的变化。 沪港通实施之后,公司的行为
法来探究沪港通对公司现金持有的可能影响,增 将受到监管者、香港投资者、市场约束者以及管理
强了结论的可信性。 层自身行为的影响,而现金持有是各方位主体相
二、文献综述、理论分析与待检验问题 互作用的结果。 因此,本文将结合这些主体的行
完美的资本市场中, 公司为投资融入的资 为特征,分析沪港通所引起的公司治理变化如何
金, 与留存现金的多少无关。 而现实背景下,公 作用于现金持有。
司的现金持有行为往往受制于公司的融资约束与 首先,中国证券监督管理委员会与香港证券
代理问题。 现有对公司现金持有影响的研究亦主 及期货事务监察委员共同制定沪港通的相关政
要源于非对称信息下的融资约束和委托代理问题。 策,颁布监管文件,共同维护投资者的合法权益,
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