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第 34 卷摇 第 3 期 尹海员, 郑亚璠: 家族控制程度对上市公司股价情绪效应的影响研究

种市场积极信号,能够提高投资者信心,但家族公 资者的信心,最终家族控制程度对其股价情绪效
司偏好较低的资产负债率,这不利于提升公司 应的影响越小。 反之,信息披露程度越低,增加了

价值。 投资者对所掌握信息的不确定性,家族控制程度
总之,家族企业特殊的控制权结构影响着企 对股价的情绪效应的影响越大。 基于以上分析,
业价值,反映到股票投资者身上,其对家族控制 本文提出假设 H2a。
企业的价值判断会有独特的不确定性。 投资者 H2a:信息披露程度越高,家族控制程度对股
会根据自身对公司价值的判断选择有潜力的股 价情绪效应的影响越小;反之,对股价情绪效应的
票进行投资,股票收益率也因投资者情绪的波 影响越大,也即信息披露程度反向调节家族控制
动而发生变化。 家族控制程度越高的企业,无 程度对股价情绪效应的影响效应。
论是基于代理冲突的加剧抑或是终极控制人的 (三)代际传承的调节作用
融资偏好,均会导致企业价值的不确定性,不利 家族企业的创始人多倾向于将企业交接给下
于稳定投资者情绪,股票收益率会随着投资者 一代进行传承,控制权能否顺利交接是企业成长
情绪变化发生较大波动。 反之,家族控制程度 和发展的关键要素。 但家族二代接手企业后究竟
越低,会对投资者预期起到稳定作用。 基于以 是提高了企业绩效还是降低了企业绩效尚未有一
上分析,提出假设 H1。 致性的定论。 有的观点认为,接班的二代对于多
H1:家族类上市公司的家族控制程度越高, 元化的布局涉入或是借力互联网为企业打开新的
投资者对其股价预期越不稳定,股价的情绪效应 市场,但是却不一定会明显提升其主营业务收入。
更为明显。 且家族二代对企业转型升级做出新的投入,势必
(二)信息披露的调节作用 也影响现有股东利益分配或资产的整体配置,创
信息披露是降低信息不对称,缓解公司与中 新性经营的转型过程既面临机遇,也有很大风险。
小股东的利益冲突问题的一个重要途径。 相比非 比如 Villalonga & Amit [13] 发现家族二代继承人接
家族企业,家族股东的“一股独大冶以及家族对企 手企业后会导致企业经营绩效变差。 但也有观点
业的终极控制会影响信息透明度,使得家族企业 认为,家族企业的发展会面临临界点,超过这一临
具有较差的信息披露质量。 控制性家族为了私 界点后,创始人的学识、能力等因素反而会制约公
利,会尽量模糊甚至误导相关信息,否则其他股东 司发展,而家族继任者的学历、精力和国际化视野
将会要求参与利益分配,这样控制性家族会倾向 等要素可能会帮助企业跨过临界点,进入新的发
于减少对外信息披露,特别是自愿性信息披露的 展阶段 [14] 。
程度。 进一步看,由于出现控制权和经营权的分 从个人能力角度来说,大多数家族企业能从
离,会增加控制人取得控制权私利的可能性,加剧 创业到发展壮大,与第一代创业者强势的个人
管理层与其他股东之间的信息不对称,控制人更 能力与决策判断力密不可分,但随着经济环境

可能对上市公司信息披露施加影响。 的变化,家族创始人固有的经验和能力可能不
信息透明程度决定了投资者是否能观察到有 再满足企业发展的需要,而家族继任者相较于
关市场和公司未来发展前景的信息,进而指导自 创始人有学历、理论知识以及战略性视野等方
己的投资决策。 信息不对称时,不利于投资者了 面的优势,这些要素可能促使企业进入新的发
解公司的基本面信息,投资者会基于自身主观认 展时期,从而提高家族企业绩效。 进一步来看,
知去预测公司的盈利能力,并据此判断上市公司 有更好的代际传承规划和操作的家族控制企
未来价值,有可能使股价偏离其内在价值,加剧股 业,在培养继任者的能力方面更有先发优势,给
价的情绪效应。 良好的信息披露能够削弱资金供 投资者带来更多信心。 如果家族企业领导人有
求双方的信息不对称,为外部投资者监督和评价 代际传承的意愿,会尽早将子女后辈加入到家
公司管理层提供依据,进而提高企业价值的确定 族企业中进行锻炼,控制对子女的溺爱,同时对
性。 信息质量的改善可以增加公开信息的传播效 企业更愿意进行长期导向的决策,比如加大技
率,私有信息者的套利交易空间缩小,提振外部投 术、市场、人力资源等方面的布局 [15] 。 因此,家

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