Page 76 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2019年第6期

第 ሉ࿋ 卷঒ 第 ᣷ 期 周 ঒ 亮ᖈ李红权᧙ 金融业系统性风险溢出的非对称性研究

据了主导地位ᖈ因此总体来看ᖈ系统性风险溢出的 间越少ᖈ说明负向波动率溢出在系统性风险的传
非对称性与股市的涨跌并无必然关系ᤙ 导过程中占据了绝对的主导地位ᤙ 因此综合来
看ᖈ不同形成期虽然在具体数值计算上有偏差ᖈ但
是得到的结论是一致的ᖈ结论是稳健的ᤙ
Ԧ᤾ 基于极差波动率的稳健性检验
风险的不同衡量方法可能带来结果上较大的
改变ᖈ前文采用已实现波动率来对风险测度ᖈ这里
采用极差波动率来进行稳健性检验ᤙ 极差波动率
Ѕሉԗ૆
的计 算公式 采 用 ۠ᑉʘҪᔱႳ໵ᆁႳ 的定义 滓 ᡽
则灶早ᖈ蚤
晕 Ԧ
ϕ 澡 蚤
ኢ  ᤓႳ  ᖈ其中ᖈ澡 为某段时间的最
蚤
࿋晕ᤓႳ Ԧ 造
图 圆摇 正负向波动率动态溢出指数值 蚤越 ϕ 蚤
蚤
摇摇 注᧙实线为负向波动率的溢出指数ᖈ虚线为正向波 高价ᖈ造 为某段时间的最低价ᤙ 将公式 ཽࣷɥ ጦ
ཽϕϕɥ中的 则 替换为 滓 计算月整体波动率及正
动率的溢出指数ᤙ 蚤 则灶早ᖈ蚤
摇 灶
ϕ
负 向波动率ᖈ 即 砸灾 ᡽ ኢ 滓 Ԧ 则灶早ᖈ蚤 ܜ 砸灾 խ ᡽
灶 蚤越 ϕ
灶 灶
ϕ Ԧ ཽ则 ᢚԗɥܜ砸灾 ͧ ϕ Ԧ
蚤
灶 ኢ 滓 则灶早ᖈ蚤 蚤 ᡽ 灶 ኢ 滓 则灶早ᖈ蚤 ཽ则 ጄԗɥᤙ
ϕ 蚤越 ϕ Ԧ 蚤越 ϕ
采用极差波动率计算的正负向风险溢出情况分别
如表 Ꭲ 和表 आ 所示ᤙ 可以看到ᖈ正向波动率总溢
出值仅为 ԗ᤾ ሉᎢԦ Ԧᖈ远低于负向波动率总溢出值的
ԗ᤾ ᣷ሉሉ ϕᖈ说明系统性风险溢出具有非对称性ᖈ负
向波动率溢出占据了主导地位ᖈ与前文分析的相
一致ᤙ 从各行业风险的方向性溢出可以看到ᖈ各
图 猿摇 风险溢出非对称测度 杂粤酝 值
行业正向波动率的净溢出值均不高ଟ而负向波动
摇
ཽ三ɥ稳健性检验 率的净溢出值则要大很多ᖈ房地产行业的净溢出
ϕ᤾ 不同形成期的检验 值高达 ϕ᤾ ࿋጖आ ϕᖈ保险依然处于净溢出状态ᖈ银行ܜ
为了验证结果的稳健性ᖈ首先对 ᧉɕ 溢出指 证券和多元金融均处于被溢出状态ᖈ且多元金融
数模型的形成期进行稳健性检验ᤙ 相对于 ϕԗ 期 的被溢出值最大ᤙ 除了房地产和保险行业负向风
的广义预测误差方差分解结果ᖈԦ࿋ 个月的形成期 险净溢出值的相对大小ᖈ其余结论与采用已实现
已经有点偏小ᖈ因此在进行稳健性检验时ᖈ选择形 波动率来衡量基本一致ᖈ因此关于系统性风险溢
成期为 ሉԗ 个月以及 ሉ᣷ 个月进行检验ᖈ收益率溢 出效应非对称性的结论是稳健的ᤙ
出指数及波动率溢出指数的动态变化如图 ࿋ 所 同样采用滚动窗口来分析极差波动率总溢出
示ᤙ 与图 ϕ 的结果进行比较可以发现ᖈ当形成期 值及系统性风险非对称性的时变性ᖈ仍然采用 Ԧ࿋
变大时ᖈ溢出指数将会更为平滑ᖈ极端数值出现的 个月为滚动窗口ᖈ结果如图 ᣷ 所示ᖈ其中实线为波
更少ᖈ如形成期为 ሉԗ 或 ሉ᣷ 个月时ᖈ收益率和波动 动率总溢出值ᖈ柱状线为测度系统性风险非对称
率的溢出值均大于 ጖ԗᖈ且更低于 आԗᤙ 但是总体来 性的 杂粤酝 指标ᤙ 将图 ᣷ 与图 ϕ 及图 ሉ 比较ᖈ可以
看ᖈ图 ࿋ 中收益率和波动率溢出值的大体走势与 看到ᖈ极差波动率总溢出值的变动趋势与已实现
图 ϕ 相似ᖈ且波峰和波谷能够很好地对应起来ᖈ虽 波动率总溢出值的变动趋势大体相似ᖈ虽然两者
然在数值上有差异ᤙ 同样采用 杂粤酝 值来考察系 在数值上存在着一定差异ᖈ但是波峰和波谷出现
统性风险的非对称性ᖈ结果如图 ጖ 所示ᤙ 可以看 的位置基本一致ᤙ 从 杂粤酝 值来看ᖈ基于极差波动
到ᖈ无论是 ሉԗ 还是 ሉ᣷ 个月形成期ᖈ杂粤酝 值大多时 率计算的结果显示ᖈ绝大部分时间均是负向波动
间均要小于零ᖈ且形成期越大ᖈ杂粤酝 取正值的时 率溢出占主导ᖈ仅有 ԦԗϕԦ 年下半年到 Ԧԗϕሉ 年上

ኰ Ꭲ ϕ ኰ