Page 70 - 《北京工商大学学报（社会科学版）》2019年第6期
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第 ሉ࿋ 卷 第 期 周 亮ᖈ李红权᧙ 金融业系统性风险溢出的非对称性研究
涨ᖈ刺激金融泡沫的扩大从而形成金融风险的隐 格的下行压力ᖈ且这种甩卖效应会波及持有相同
患ଟ而负向波动溢出则会导致资产价格的普跌ᖈ直 或者类似资产的其他机构ᖈ使得资产下行压力扩
接导致金融风险的爆发ᤙ 如 Ԧԗϕ 年股灾期间发 散并传染ᖈ 最终可能演变为系统性风险事件ᤙ
生的多次千股跌停ᖈ不仅使投资人蒙受了极大损 ᧉᑉႳᔱᓴᤓᆁႳ ᓴᡫ ᑉᤓ Ѕआ ܜଲʘࣲႳႳᓴʘቑᓴᔱᓴʘ ᪦ ଢ଼ᑉႳႳᔱҪᆁׯ Ѕࣷ 指
失ᖈ给金融监管甚至整个金融系统的稳定性都带 出ᖈ系统性风险的产生首先内生于金融体系的亲
来了极大的破坏ଟ而相应的ᖈ股灾前的牛市阶段各 周期性ᖈ在经济上升期ᖈ市场波动较为平稳ᖈ低风
板块争相轮动上涨ᖈ使得金融泡沫愈演愈烈ᖈ是股 险的错觉加上良好的市场预期导致融资约束放
灾的直接原因ᖈ但是彼时的主要工作应是加强监 松ܜ个体和机构财务杠杆扩大ܜ资产价格上涨ᖈ刺
管和投资者教育ܜ及时建立金融防火墙ᖈ相对于股 激了经济体系的过度扩张ᖈ导致实体经济和金融
灾期间的四处救火ᖈ无疑成本更低ܜ效果更好ᤙ 因 部门的失衡都在加剧ᖈ直到某一顶点由于投资热
此研究金融风险溢出的非对称性ᖈ可以为完善应 潮的自然降温抑或资产价格的修正预期等因素触
对金融风险的防范机制ܜ科学制定宏观调控政策 发负向的反馈情形甚至酿成危机ᖈ也就是说系统
和金融监管措施ܜ有效统筹ᥙ稳增长ܜ防风险ɲ 的 性风险是内因导致的必然结果ᤙ
目标提供有益的经验支持和政策启示ᤙ ཽ二ɥ系统性金融风险的测度方式
二尧文献综述 目前对系统性风险的测度除了采用基于收益
系统性风险是由于金融机构间的相互关联性 率损失ཽ 包括 ऀᆁႺᑉኃܜ᥌ጪଢ଼ܜऀጪଢ଼ɥ 或流动性不足
导致损失和风险易于传播 Ѕϕ ᖈ从而某一重大的系 ཽ如 ଢ଼ኃଢ଼ᣱɥ的指标度量方法外 Ѕϕԗ ͧ ϕԦ ᖈ很多学者采
统性事件导致多个金融机构破产甚至金融体系崩 用基于关联性的方法进行衡量ᖈ其中最常见的是
溃的风险 ЅԦ ᤙ 利用多元 ዪኃऀ̶ 模型测算各市场或机构间收益
ཽ一ɥ系统性金融风险的形成机制 率或波动率的相关性以对金融系统性风险进行衡
由于系统性风险的复杂性ᖈ对于其形成机制 量 Ѕϕሉ ͧ ϕ ᤙ 但是多元 ዪኃऀ̶ 模型并不能很好的
的研究也是多视角的ᖈ主要包括风险放大机制ܜ金 捕捉系统性风险的动态变化特征 Ѕϕ ᖈᧉᔱᓴᤚᆁᤓʑ ᪦
融传染机制以及内生性风险控制机制等ᤙ 导致系 ɕᔱᤓቑᑉओ ЅϕᎢ ͧ ϕआ 在广义预测误差方差分解模型基础
统性风险不断累积到爆发的根本原因在于金融体 上提出的信息溢出指数法在分析系统性风险溢出
系的顺周期性ᖈ而国际资本流动的突然减少及预 的动态性时更为有效ᤙ
期偏好逆转是系统性风险爆发的重要外部原 ᧉᔱᓴᤚᆁᤓʑ ᪦ ɕᔱᤓቑᑉओ ЅϕᎢ 基于 Ⴚዪኃ 模型的预测误
因 Ѕሉ ᤙ ଲʘࣲႳႳᓴʘቑᓴᔱᓴʘ Ѕ࿋ 指出ᖈ负向冲击引起的资产 差方差分解方法构造了信息溢出指数来衡量市场
价格下跌由于负债交易的ᥙ损失螺旋效应ɲ和ᥙ保 间信息的传导ᤙ ᧉᔱᓴᤚᆁᤓʑ ᪦ ɕᔱᤓቑᑉओ Ѕϕआ 对原有模型
证金螺旋效应ɲ 以及两者之间的相互加强ᖈ会导 进行了改进ᖈ利用广义预测误差方差分解模型来
致该机构面临严重的融资流动性枯竭压力ᖈ而市 衡量市场间的信息溢出ᖈ改进后的模型不会因为
场流动性的提供方ཽ资金盈余者ɥ 出于预防性因 变量的输入顺序而使得结果发生偏差ᖈ同时改进
素等原因ᥙ惜贷ɲᖈ更会加重这一压力导致负债机 模型不仅可以度量总的信息溢出情况ᖈ还可以对
Ѕ 指出ᖈ金融
构的破产危机ᤙ ᤓᑉᓴʘቑᑉႳ ᪦ ɕᆁࣲႳ 方 向性的信息溢出进行度量ᤙ ᧉᔱᓴᤚᆁᤓʑ ᪦
市场参与者之间有着复杂的网络联系或者相互关 ɕᔱᤓቑᑉओ ЅϕᎢ ͧ ϕआ 模型ཽ以下简称 ᧉɕ 模型ɥ提出以后ᖈ
联性ᖈ既有直接的资产负债联系ܜ交易对手关系ᖈ 大量学者采用该模型研究了股票市场间 Ѕϕᖈϕࣷ ܜ金
也具有众多间接的联系机制ཽ如持有相似资产ܜ 融机构间 ЅԦԗ 甚至汇率间 ЅԦϕ 信息溢出的整体和时
共同的客户群体等ɥᖈ 这极易造成风险在网络间 变特征ᤙ 如果将单个资产或市场的风险ཽ如收益
Ѕ ЅᎢ 率的波动率ɥ 作为信息溢出模型的输入项ᖈ那么
的传播ᤙ ଢ଼ၘᤓᓴᔱசᓴʘ ᪦ ႺᔱၘႳᡷ ܜᧉᔱᑉቑᆁႳʑ ᪦ ኃᑉᢰᑉႳ
指出ᖈ某一机构出于自身原因ཽ如流动性需要或 ᧉɕ 模型就能够对资产间或市场间风险溢出的整
者处理抵押物等ɥ出售资产会对该资产价格造成 体性和方向性进行较为有效的测度ᤙ ᧉᔱᓴᤚᆁᤓʑ ᪦
下行压力ᖈ同时潜在购买者由于自身金融约束或 ɕᔱᤓቑᑉओ Ѕϕआ 利用该模型对美国市场上金融资产的
者是市场流动性不足不愿购买ᖈ更会加重资产价 波动率进行了分析ᖈ结果发现次贷危机使得市场
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